盈利预测与估值

深耕逆变二十载，品牌千里淀深厚，铸就光储龙头。1）深耕光储赛说念、事迹持续成长：23年营收/归母净利润722.5/94.4亿元，同增80%/163%，其中光伏逆变器占比38.3%，储能系统24.6%；光伏逆变器/储能系统毛利率较高，23年辩别为37.93%/37.47%。24H1营收/归母净利润310/ 50亿元，持续增长。2）品牌+研发+渠说念铸就公司中枢竞争力：24年公司品牌价值突破千亿，多年保持100%可融资性；为止24Q2累计得到专利权4906项；为止24Q2末已有20+家国外分支机构，大家五大做事区域，490+做事网点和数百家渠说念合营伙伴，销往大家170+国度和地区。

两强形式，家具创新+大家品牌+范畴上风，盈利稳健增长可期。大家光伏需求稳健增长，咱们预测2024年大家新增光伏装机490GW，同增21%，将来复合增速保持15-20%；逆变器两强形式，公司占大家30%以上份额，稳居龙头，享受市集需求增长。公司具备家具创新、大家品牌、范畴上风，国外+分散式拉升毛利。a）公司具备从靠拢式到组串式、从2kw到350kw家具，且持续作念迭代升级，在大地市集形成强有劲的品牌和家具上风，盈利智商强。b)公司欧洲/拉好意思/亚太市集份额辩别为11%/18%/23%，国外盈利更强，欧洲户用（40%+）>西洋大地(40%)>国内及印度中东(20-30%)，同期分散式及hybrid家具出货持续发展，带动公司并网逆变器盈利提高，咱们预测公司24年逆变器出货160-170GW，同增30%+，25年持续增长。

坐拥期间+渠说念遥两大上风，铸就储能龙头。大家看，中好意思大储装机持续高速增长，24年欧洲、中东、智利、澳大利亚等新兴市集大储运行爆发，咱们预测大家大储将来三年保持增速30-50%。公司期间+渠说念上风深厚，龙头地位深刻，非好意思市集拓展新增长极：a)家具全面、期间上风明显：公司从逆变器延长至储能集成，永恒来往电网端企业，对电网侧的应用及复古智商强，创新建议电网干细胞期间，推出2000V高压光储系统、构网型储能、三电和会等多项期间，奠定最初上风；b）渠说念布局+品牌力：公司大家经销商336家，23年WoodMac大家储能系统出货第二，品牌力强盛，借助并网逆变器拓展储能，自然具备渠说念上风。c）深耕国外高盈利市集，非好意思市集拓展新增长极：国外瞩目家具质能与售后做事等，公司凭借期间+品牌持续斩获高质地订单，好意思国达到市占率第二，同期中东、欧洲等市集订单加速提高，非好意思市集成为新增长极。咱们预测公司24年出货25GWh+，25-26年有望50%+增长。

盈利预测与投资评级：磋议公司逆变器及储能高毛利，清来岁多地储能出货接续高增，盈利智商保管高位，咱们保管公司2024-2026年归母净利为110/140/169亿元，同比16.75%/27.14%/20.45%。咱们赐与公司2025年18xPE，对应指标价122元，保管“买入”评级。

风险辅导：竞争加重，政策不足预期。

正文

1. 公司配景先容:深耕逆变二十载，品牌千里淀深厚，铸就光储龙头

1.1. 公司专注光伏逆变器，已毕多元布局

专注光伏逆变器研发创新，已毕“光风储电氢”多元布局。公司专注于太阳能、风能、储能、氢能、电动汽车等新能源电源征战的研发、分娩、销售和做事，主要家具有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、水面光伏系统、新能源汽车驱动系统、充电征战、可再生能源制氢系统、明智能源运维做事等。2003年公司研制出中国首台具有十足自主学问产权的光伏并网逆变器，冲突国外把持；2006年庄重涉足储能业务，自主研发的储能变流器SC50初度应用于工业储能系统；2019年景为大家首家出货突破“亿”千瓦的逆变器企业；为止2023年，公司光伏逆变器已批量销往大家170多个国度和地区。

1.2.股权结构安然，不停层行业教化丰富

股权靠拢度高，股权结构安然。截止2024年6月30日，创始东说念主兼董事长曹仁贤为公司骨子戒指东说念主，平直持股30.46%，通过合肥汇卓股权投资合股公司蜿蜒持股0.29%，其妃耦苏蕾持股0.18%，曹仁贤所有这个词持股30.93%，公司股权靠拢度高。公司病笃子公司有阳光储能、合肥阳光电能源科技、阳光新能源、阳光氢能等，辩别布局储能、电机、电站投资开发、氢能等多项新能源规模业务。

公司不停层均具有多年行业教化，有助于公司把执市集标的。曹仁贤先生是光伏、风能发电行业的盛名巨匠，任中国光伏行业协会理事长、合肥工业大学博士生导师，主理多项“十五”“十一五”“863策画”等国度紧要科技策画款式，引颈公司在新能源规模持续发展、不竭创新。此外，其他多位中枢成员均领有业内教化，利于公司充分把执市集标的。

1.3.   事迹高速增长，国外业务、光储业务盈利智商优异

公司积年营收和净利润保持稳增长。2023年公司已毕营收722.5亿元，同增79.5%；由于国外需求上升、原材料降价、范畴效应、运眼下降及汇兑收益等，2023年公司已毕归母净利润94.4亿元，同比增长162.7%，已毕超高速增长。2024H1营收310.2亿元，同增8.4%，归母净利润49.6亿元，同环增13.9%；其中24Q2营收184.1亿元，同环比增14.7%/45.9%，归母净利润28.6亿元，同环比增0.6%/36.6%，事迹略超预期。

分业务看，光伏逆变器为主要收入来源，储能系统孝敬持续提高。在营收结构方面，2023年光伏逆变器占比38.27%，保持最高占比，储能系统占比24.64%，与2022年比拟保持安然，新能源投资开发占比34.23%，相较2022年上升5.41pct。在毛利结构方面，2023年光伏逆变器占比47.83%，储能系统占比30.41%，新能源投资开发占比18.45%。光储家具毛利占比均高于营收占比，原因在于其毛利率较高，主要收成于逆变器家具国外地位与完善的售后做事，以及原材料价钱下降与高品牌溢价。公司重心布局光储一体化，跟着光储装机量提高，业务范畴扩大，将来储能营收占比有望接续提高。

盈利智商看，光伏逆变器、新能源投资开发毛利率较为安然，储能系统、光伏电站发电具有一定波动性，公司连年销售毛利率、净利率总体呈现上升趋势。

公司光伏逆变器等电力退换征战2019-2023毛利率辩别为33.75%/35.03%/33.8%/33.22%/37.93%，储能系统2019-2023年毛利率辩别为36.51%/21.96%/14.11%/23.24%/37.47%，2023年由于公司主动废弃低利润订单，将重心放在西洋等高门槛高价值市集，已毕优良的盈利智商。公司销售净利率从2019年的7.0%提高至 2023 年的13.3%，销售毛利率2019-2022年的较为安然，2023年提高至30.4%。

公司大家化布局不竭深入，充分受益于国外市集高毛利。分地区来看，2023年公司已毕国内营收388.81亿，同比增长83.45%，毛利率为20.73%，同比下降1.31pct，国外地区营收333.69亿元，同比增长75.05%，毛利率为41.57%，同比上升14.24pct。国外市集家具毛利率显耀高于国内市集，公司永恒布局好意思国、欧洲、澳大利亚、中东等市集，2023年国外毛利额占比达到63% 。

1.4.   中枢竞争力：品牌累积深厚+期间研发实力+大家渠说念布局

1.4.1.   餐风露宿二十载，光储好意思誉度最初

品牌价值破千亿，盛名度与好意思誉度持续提高。公司先后获“福布斯中国创新力企业50强”“福布斯最好ESG践诺老板”“资产中国500强”“资产大家将来50强”等荣誉，笼统实力位居大家新能源发电行业第一方阵。2024年字据世界品牌实验室发布的年度《中国500最具价值品牌》榜单，公司品牌价值突破千亿，达1008.4亿元（世界品牌实验室）。

多年保持100%可融资性，品牌招供度大家前哨。国外款式依赖于资金的融资智商，因此家具可融资性是得到款式的环节。国外银行在进行融资可行性评估时，会参考企业过往的案例和认证记载，并据此提高企业的信用评级。目下阳光电源已经基本作念到大家主流银行融资的粉饰，字据BNEF的2019年和2020年组件与逆变器融资价值诠释中的名次，阳光电源连气儿两年在可融资方面位列大家第一，是大家独一具备100%融资价值的逆变品牌。

1.4.2.   研发持续参加，期间实力强盛、

期间团队过硬，研发东说念主员占比高。自1997年景立以来，公司在合肥、上海、南京、深圳、德国、荷兰设立六大研发中心，栽培研发教化丰富、自主创新智商较强的专科研发团队。公司设立中央盘考院，作念好前期高价值专利布局和期间难点攻关；为集团家具、期间开发提供高效的平台做事和创新不停。同期，各行状部组建零丁的研发团队，贴近市集与客户。为止2024Q2，公司共有研发东说念主员5,787东说念主，其中，领有博士学历的有77东说念主，领有硕士学历的有2,178东说念主，研发东说念主员占比约40%。公司先后承担了20余项国度紧要科技策画款式，主理草拟了多项国度圭表，是行业内为数一丝的掌执多项自主中枢期间的企业之一。

研发参加深厚、专利储备富足。2024H1，公司研发参加14.86亿元，同比增长41.65%。同期，公司亦敬爱期间创新效率的学问产权累积，并密切跟进各项新期间圭表的演进，为止2024Q2末，公司累计得到专利权4906项，其中发明1686件、实用新式2785件、外不雅联想435件，用最初的期间迭代和家具创新智商引颈行业新质分娩力发展。

1.4.3.大家化策略布局，打造大家渠说念做事智商

大家化策略复古大家化做事智商，产能+渠说念布局最初。阳光电源成立起原就诞生大家化的发展策略，公司国外的印度分娩基地和泰国工场产能已达25GW。为止2024年6月底。公司已在国外修复了超20家分支机构，大家五大做事区域，超490家做事网点和数百家病笃的渠说念合营伙伴，家具销往大家170多个国度和地区。为止2024Q2，公司国外职工1518东说念主，同比增长23.01%。公司将持续各项业务大家化布局，重心提高大家营销、做事、融资等环节智商修复，强化大家化复古智商体系。

2.   逆变器：品牌渠说念累积深厚，龙头形式安然

2.1.   需求持续增长，逆变器两超多强

2.1.1.   光伏：需求高增阶段已过，安然增长新时期开启

光伏需求高增阶段已过，需求安然增长新时期开启。供需失衡下产业价钱加速见底，回来24H1硅料瓶颈开释后行业产出大幅开释+电板期间迭代+需求增速放缓，股东全行径价钱加速着落，行业进入谋略性现款输血阶段，整个这个词产业链价钱见底。组件价钱降至1元以下后，短期边缘变化对收益率影响不解锐，需求超预期增长阶段已过，行业进入成长型增速放缓阶段，光储平价开放远期空间，预测后续需求可保持安然增长。

中国23年高速增长奠定高基数，预测24年增速放缓。预测24年大地新增120GW；户用/工交易新增约60GW，同比持续增长。

2024年中国、好意思国、欧洲持续增长、新兴市集爆发，国外孝敬较多增量。中国2023年新增装机高基数，2024年咱们预测保持安然增长；咱们预测2024年大家新增光伏装机490GW，同增21%，保持稳健增长，其中中国/好意思国/欧洲辩别新增装机240/40/72GW，同比11%/29%/20%。

2.1.2.   逆变器：光伏中成长性最好的赛说念，行业形式深刻

光伏逆变器种类宽绰，按其适用场景分类不错分为微型逆变器、组串式逆变器和靠拢性逆变器。靠拢式光伏逆变器（发电功率>500kW）粗拙应用于萧索、高原、交易屋顶等大、中型光伏发电系统；组串式光伏逆变器（单体发电功率一般不越过100kW）粗拙应用于住宅、交易屋顶、农场等中微型光伏发电系统；微型逆变器（发电功率≤1000W）则主要应用于住宅等微型发电系统场景中。不同品类逆变器各异较大，功率范围大、期间迭代马上，非标进程较光伏组件更强。

逆变器赛说念好，轻资产高ROE高盘活：横向对比逆变器行业（阳光电源、锦浪科技、固德威）、硅片行业（TCL中环）、硅料行业（通威股份）、组件行业（隆基绿能、晶科能源），逆变器行业交易模式轻资产高盘活，ROE、资产盘活更高，为交易模式更好的优质赛说念。

逆变器联合光伏+储能需求，行业增速较纯光伏增速更强。逆变器不仅应用于光伏系统中将直流电退换为调换电；还可应用于储能系统顶用于交直流电的退换，增强了能源的安然性和可靠性。储能加持使得逆变器需求增长较纯光伏行径增速更强，受益光储β更明显。

行业靠拢度提高，阳光电源、华为头部地位深刻。光伏逆变器因其期间壁垒较高，在发展初期一直被国外逆变器企业所把持。我国的逆变器企业在不竭研发过程中冉冉突破期间顽固，目下已在大家逆变器行业中占据一定地位。2019年，由于好意思国政府贸易制裁，华为撤出好意思国市集，公司快速占据好意思国市集，因此2020年市占率增长较高。同期跟着中国市集装机占比提高，公司凭借大地光伏家具上风，市占率持续提高。字据S&P Global，2023年光伏逆变器供应商中阳光电源出货量位列第一；字据IHS，公司2023年大家出货量市占率提高至23%。

2.2.   出货持续高增，盈利保持安然

逆变器出货持续走高，龙头地位深刻。在大家碳中庸策略、欧洲能源危境和公司品牌竞争力安然提高的驱动下，2023年公司逆变器出货量达130GW，同比增长69%，2019-2023年CAGR达51%。公司持续加强研发创新，深耕重心细分市集，充分解析大家营销、做事及供应链上风，大家竞争力及影响力持续提高，行业龙头地位深刻。

中枢业务收入高增，毛利率稳中有升。2023年公司光伏逆变器孝敬营收保持第一，占比38.27%，已毕营业收入277亿元，同比增长76%，保持高速增长。2019年以来公司光伏逆变器业务毛利率持续安然在30%以上，2023年达到37.93%，同比增多4.71pct，主要收成于汇率下降、范畴效应、电子原材料降价等。2024H1公司逆变器已毕营业收入131亿元，同增12.63%，毛利率28%，同减1.88pct，毛利率保管高位。

2.3.   家具线全品类布局，靠拢式形式深刻、国外+分散式提高毛利

家具线布局全面，期间实力强盛。公司提供3-8800kW逆变器征战，已毕全场景粉饰。公司中枢家具光伏逆变器通过时间创新已毕功率范围涵盖广，笼统磋议LCOE本钱及高功率组件适配身分。家具类别包含户用逆变器、组串式逆变器、靠拢式逆变器、模块化逆变器，全面粉饰户用、工交易和大型大地电站等应用场景。目下公司逆变器最大效率已全线达到99%，单元分娩本钱区间在0.07元/W-0.15元/W.

从靠拢式拓展至全品类家具线，期间千里淀、竞争上风明显。公司以靠拢式家具为根基，拓展组串式等逆变器家具，多年深耕研发完周全品类家具线布局。

大地市集占据半壁山河，组串式浸透率提高。从市集类型看，随组件电芯降价股东光储LCOE性价比提高，大地电站市集自2023年起需求再次爆发，预测后续持续占据光伏装机需求半壁山河。从期间类型看，逆变器市集已滚动为组串式逆变器为主。随期间不竭越过，组串式逆变器本钱马上下降，目下已接近于靠拢式逆变器本钱，促使组串式应用与占比不竭扩大，由16年32%提高至23年的80%，组串式场景已成国内主流。

靠拢式大地市集形式深刻，盈利智商回升。大地靠拢式市集以招投标为主，对逆变器企业的电网和会智商和系统智商要求更高；经过多年热烈竞争后刻下行业形式更优，国内阳光、华为靠拢度更高，上能、特变占据一隅之地。

大地电站基本盘深刻，分散式持续发展。公司出货以大地靠拢式电站为主，行业形式安然；分散式出货持续发展。随组件降价刺激大地电站装机高增，公司出货持续高增；行业形式深刻，盈利保持坚挺。分地区盈利看，公司欧洲户用分散式毛利率40-50%，西洋大地40%，国内大地&分散式及印度中东为20-30%，保持大地电站基本盘深刻，国外+分散式复古毛利。

2.4.   品牌渠说念累积深，龙头硬汉恒强

品牌渠说念累积深厚、外售占比持续提高。BNEF发布的《逆变器融资价值诠释》透露，阳光电源已成为大家最具融资价值的逆变器品牌，光伏电站收受阳光电源逆变器更容易得到银行融资和无追索权贷款。2023年公司国外地区已毕营收333.69亿元，同比增长75%，占比46.2%。

公司强项大家化的发展策略，对峙大客户+渠说念双轮驱动。公司持续深化欧洲、好意思洲、澳洲等渠说念市集。目下公司已在国外修复20+分子公司、大家五大做事区域、490+做事网点和数百家病笃的渠说念合营伙伴，家具已批量销往大家170+个国度，国外的印度分娩基地和泰国工场产能已达25GW。

中好意思欧等多地市集渠说念修复加速，品牌放射广。为止 2023 年底，公司已在国外建 设超 20 家分子公司，大家五大做事区域，85+大家做事中心，领有 276 家渠说念合营伙伴， 粉饰超 54 个国度和地区。其中，澳大利亚渠说念商 45 个，为渠说念商数目最多的国度;德 国 44 个，为欧洲市集渠说念商最多的国度，公司渠说念修复行业最初。

好意思国市集根基深厚，业务发扬强盛。好意思国、澳洲、欧洲等市集客户对家具质地、做事与品牌要求较高，形成一定的进初学槛，收成于永恒的品牌修复和渠说念布局，公司领有先发上风，在好意思国等国外市集具有深刻的龙头地位。字据Wood Mackenzie数据，2022年公司好意思国市占率达22%，稳居第一。

收成于品牌效应与家具创新，公司大家市集龙头地位深刻。字据IHS数据，公司在欧洲、拉好意思、亚太市集份额辩别为11%、18%、23%，国外份额优异，复古逆变器盈利智商。

2.5.   全家具线+全渠说念布局铸就龙头地位，形式优异+降本增效盈利坚挺

预测公司出货持续增长、盈利保持坚挺。公司将效力提高家具竞争力，扩大大家营销网点和做事网点的布局，重复光伏需求持续增长，咱们预测公司出货量将已毕快速增长，2024年有望达160-170GW出货，同增30%+；后续保持稳健增长。

3.   储能：大家储能需求持续高增，期间+渠说念奠定龙头上风

3.1.   中好意思大储持续高增，新兴市集大储及户储需求高增

大家储能需求多点吐花，成漫空间普遍。1）大储：中好意思市集算作储能需求主力，保持高速增长，好意思国市集有望持续孝敬增量空间。同期欧洲新能源消纳问题推升大储需求，需求放量在即，中东等新兴市集款式量大幅彭胀，已经进入高速发缓期，咱们预测大家大储24年装机113GWh，增65%。2）户储：欧洲、南非市集需求放缓，巴基斯坦、乌克兰等新兴市集孝敬增量，对冲主力市集放缓，澳大利亚、日本和好意思国户储稳健增长。咱们预测24年大家户储装机17gwh，同比持平。

3.1.1.   中国大储：光储平价空间开放，需求持续高增

强制配储政策下国内大储需求持续高增。2022年以来各地政府陆续出台光伏等新能源发电的配储要求，2024年以来，部分省市关于强制配储比例要求进一步提高，强制配储政策下驱动储能需求持续高增。为止2024H1，国内储能装机超30GWh，同增60%+；为止2024年7月，国内储能累计招标达50GWh，同增50%+，储能招标持续保持高增长态势，为国内储能需求高增奠定基础。

本钱下行下股东储能IRR提高，储能骨子诓骗率冉冉提高。2023年以来，储能价钱不竭下滑，为止2024年6月，EPC价钱达到1.0元/W，储能系统价钱达到0.6元/W。储能修复本钱的下调股东储能IRR提高，以山东市集为例，咱们测算30%/2h的光储系统IRR自2023年底的8.8%提高至刻下的12%，同期2024年储能骨子诓骗率冉冉提高，国度能源局透露2024H1国网区域的储能诓骗小时数达390h，同比翻倍增长，储能骨子诓骗率冉冉提高。

咱们预测24年国内大储装机增长40%至60gwh。2024年国内光伏装机120GW，同比持平，而储能功率配比提高2pct至18%，配储时长提高0.3h至2.4h，预测大储装机达到60gwh，同比增约50%，其中2024H1装机25gwh，2024H2预测35gwh。2025-2026年由于光伏装机放缓，预测储能增速下降至20-30%。

3.1.2.   好意思国大储：并网时刻缩小+经济性提高，2024年重回高增

ITC政策激勉+本钱下行+降息将至，股东储能需求快速增长。政策激勉方面，ITC政策2023年再次延长10年，关于户储税收抵免比例达30%，非户用1MW以上得志附加条目后，税收抵免比例可达30%+；同期FERC并网政策不竭优化，简化历程、提高效率，新政策下优先受理准备好的历程，同类型一同审核，减少博弈，同期历程不同阶段冉冉增多押金，除去历程需背约金，因此大幅缩小储能并网历程审核时刻；重复储能价钱亦在不竭下行，降息周期下好意思国储能IRR有望进一步提高，股东好意思国大储市集需求持续高增。

储能备案量重回增长，大储装机持续爆发。受益于并网历程优化，2024年储能备案量再行起势，字据EIA数据，为止2024年6月，好意思国大储储备款式35.77GW，较2023年底增多17%，其中拟2024H2并网范畴10.8GW（同比2023H2骨子并网增145%），拟2025H1并网范畴6.3GW（较2024H1骨子并网增55%），为好意思国将来大储高增奠定基础。2024H1好意思国大储装机4.1GW，同增126%，容量装机11.2GWh，同比增201%，好意思国大储装机需求爆发增长。

咱们预测24年好意思国大储装机增长108%至35gwh。2024年好意思国光伏装机增长40%操纵，而配储时长同比提高0.5h至3.4h，预测大储装机达到35gwh，同比增约108%。25年、26年新增装机空间依旧普遍，在高基数下预测增速略有下降。

3.1.3.   新兴市集：大宽绰点吐花，大储需求爆发，将来有望连气儿翻倍增长

1）欧洲：可再生能源消纳催生大储需求，24-25年高增新能源消纳催生储能赞成政策，预测2024年大储起量。1）英国：24年将来能源愿景谋略上调2030年储能装机至24.6GW/43.6GWh，较23年版块提高55%/79%；24-26年高增可期。2）意大利：公布177亿欧元的储能策画，以解救该国修复越过9GW/71GWh的储能设施，政策加码股东24年大储井喷。3）西班牙：2023年策画将2030年光伏装机指标从37GW提高至76GW，从而拉动储能需求。西班牙大储已得到并网许可的有6.5GW，还有5GW的新并网肯求正在处理中，储能谋略款式超10GW，2024-2026年持续高增。4）希腊：设定2030年储能装机指标，储能指标为3.1GW，峰值需求为10GW，2023年7月希腊1GW独储款式招标，另外指标在建2GW，25-26年持续高增；5）爱尔兰：2023年末储能累计并网0.7gwh。2024Q2末在建款式2.2Gwh，已获批准5.3GWh，已提交肯求3.7GWh，预肯求0.45GWh； 6）波兰：2024年6月Pacific Green已同意收购波兰两个均为50MW/200MWh的储能款式，策画参与24年容量招标，另外7月波兰电力分娩商PGE集团书记建造900MWh储能设施的招标。预测2025年起波兰大储并网放量，有望达到0.4GW，2026年翻番；7）德国：大储装机范畴仍较小，2025年运行爆发。2023年大储装机0.3gwh，同比-36%，24年前7月装机0.14gwh，同比-3%，预测全年持平；为止2024年7月，德国大储在建2.9gwh，其中2025年拟并网2gwh，保守预测2025年大储有望翻番增长至0.7gwh，2026年保管50%+增长。

预测2024年欧洲大储装机增长104%至7.4gwh+，2025年翻番至14.6gwh：预测2024年欧洲大储装机达到7.4gwh，同比增约104%，其中英国3gwh，况兼意大利运行孝敬明显增量。2025年预测储能装机14.6gwh，同比增98%，英国接续高增，意大利、西班牙等放量。

2）其他新兴市集

新兴市集多点吐花、款式频出股东大储爆发。1）中东：加速能源转型，储能大款式密集落地，谋略30gwh+；2）智利：矿山修复催生万古配储需求，谋略16gwh+；3）澳大利亚：发布扩大容量投资策画，预测2030年达32GW，其中储能9GW，可再生能源23GW，2024年在建款式总容量为5 GW / 11 GWh，其中范过去五大款式所有这个词5.7gwh，将在2025-2026年投运；4）印度：光伏装机有望高增情况下，印度加强储能款式谋略，印度中央电力不停局预测到2031年至2032年储能需求为73.93GW/411.4GWh。其中约三分之二装机容量将来自电板储能系统。

咱们预测新兴市集大储2024-2026年已毕爆发，持续高增至2030年。预测24年新兴市集大储装机10gwh，同比增约111%，其中中东3-4gwh、智利2gwh、澳大利亚1.5-2gwh、印度1gwh。25年预测储能装机23gwh，同比增126%，主要国度接续翻倍增长。

预测2024年大家大储装机增长65%至113gwh+，2025年增长44%至163gwh，将来有望持续保持25-40%增长：预测2024年大家大储装机达到113gwh，同比增约65%，其中中国60gwh，好意思国35gwh，欧洲8gwh，其他市集10gwh。2025年预测163gwh，同比增44%，其中中国75gwh，好意思国50gwh，欧洲14gwh，其他市集23gwh，将来有望持续保持25%-40%增速增长。

3.2.   户储：新兴市集孝敬增量，对冲主力市集放缓

3.2.1.   欧洲户储：2024年需求回落，2025年随库存消化结束重回平常增长

库存消化接近尾声，24年需求有所回落，25年有望重回增长。欧洲市集户储库存仍在消化阶段，预测2024Q4消化结束，但出货层面看，需求冉冉收复增长，我国出口欧洲的逆变器数据从2024年3月起运行逐月环增，2025年随库存一起消化有望收复平常增长。2024年咱们预测户储装机10.26GWh，同降15%，2025年需求有望达12.36GWh，同增20%。

3.2.2.   新兴市集户储：结构性爆发，增长后劲大

巴基斯坦电价高企，政策+经济性驱动户储需求爆发。政府债务危境严重，为得志IMF贷款条件，持续高潮电价提高财政收入，刻下住户电价约1.8元/KWh，用电本钱繁华，同期屋顶光伏计费轨制转为所有这个词量政策，进一步股东户储需求增长，测算巴基斯坦户储IRR为39%+，3年操纵时刻即可回本，同期咱们测算巴基斯坦户储需求空间达20gwh，需求空间普遍。

乌克兰战后重建，户储需求刚性，成漫空间普遍。战火下影响下乌克兰电力设施受损严重，发电智商大幅下降，乌克兰发电智商在2023年冬季能源需求岑岭时达到18吉瓦，目下其中一半已不复存在，其中80%的火电和30%的水电被糟塌，因此乌克兰电力供不应求，同期乌克兰政府接踵推出零利率贷款以及免入口税等措施股东可再生能源发展，重复欧洲解救资金赞成，户储需求爆发，咱们测算乌克兰户储空间达30GWh+，空间普遍。

2024年户储需求调节，2025年收复安然增速。咱们预测新兴市集户储爆发对冲欧洲下滑，2024年大家户储装机17gwh，同比-1%，2025年增长32%至23gwh。

3.3.   储能系统及PCS双龙头、好意思国基本盘稳健、非好意思市集拓展新增长极

3.3.1.   深耕储能，动须相应

公司深耕储能多年，家具矩阵布局全面。阳光电源自2006年运行涉足储能业务，并进行PCS的研发，2014年阳光电源明确竭力于于成为大家最初的储能家具及系统处分决策供应商，目下阳光电源已经成为大家一流的储能系统处分决策供应商，依托大家最初的电力电子、电化学、电网复古“三电和会”期间，打造专科储能系统，提供户用、工交易、大地等全场景储能系统应用，家具布局全面。

受益储能需求爆发，公司储能出货持续高增。2022年运行受益于大家户储及大储需求爆发，公司储能系统出货持续高增，2023年公司储能业求已毕营收178亿元，同增76%，已毕储能出货10.5GWh，同增36%，2024年随大储需求持续繁盛，公司出货持续高增，2024H1出货约8gwh，但受储能系统价钱下滑影响，营收增速略有放缓。

3.2.2.   电网招供度更高、电板能源不停优异，期间+品牌复古公司高成长性

电力电子出生的系统集成商对电网和会智商更强，创新性推出干细胞电网期间。储能系统集成商主要以两类为主：一种为电板厂商出生，一种为逆变器等电力电子出生，电板厂商出生的系统集成商的上风在于电板本钱更低，具备一定本钱上风，但电板端处于直流侧，跟电网来往较少，对电网和会力较弱，而逆变器出生的系统集成商永恒与电网侧来往，对电网的和会智商更强，不错赐与电网更强的复古智商，同期关于电板能源不停也更优异。基于对电网的深刻和会，阳光电源创新性建议干细胞电网期间，跟着可再生能源浸透率的持续提高，储能系统并网期间从稳当电网阶段到复古电网阶段，迈入构建电网阶段。

多项期间最初，电板能源不停更为优异，助力将来高成长。公司持续加强研发支拨，除干细胞电网期间外，亦推出：1）2000V高压光储系统：可提高系统电压、可已毕本钱进一步摊薄，同期提高系统效率，已毕降本提效。2）同期基于干细胞电网期间在储能规模推出构网型储能，相较于传统跟网型储能，不错里面设定电压参数，输出安然的电压与频率，同期构网型储能系统不仅不错并网运行，还不错离网运行，对电网的复古智商较强。由于其电压源的特质，构网型储能系统省略有用改善新式电力系统的短路容量和动掸惯量缺失等问题。2024年6月阳光电源储能变流器一次性通过中国质地认证中心（以下简称“CQC”）的大家首个构网期间圭表认证。3）三电和会，公司电板能源不停更为优异：将储能触及的电化学、电力电子、电网复古三大中枢期间从底层研发逻辑上买通、和会，让电板不停系统(BMS)、储能变流器(PCS)、能量不停系统(EMS)已毕高度协合并配合，基于对三电和会的和会，阳光电源还在PowerTitan2.0中调动性创举“交直流一体”联想，将电板单元与PCS融于一柜，改变了传统三段式储能结构，让储能系统的效率、性能、安全、明智水平均得到颠覆性提高，公司在电板能源不停上更为优异。

3.3.3.   加强壮众化渠说念布局，品牌力优异，龙头地位深刻，市占率有望进一步提高

公司大家化布局深厚，渠说念修复处行业前哨。公司持续加强壮众化布局修复，公司在亚太、欧洲、好意思洲、中东、非洲均有完善的经销商与安设商渠说念资源，且经销商的数目处于行业最初地位，字据ENF数据透露，为止2024年7月，阳光电源大家经销商数目为336家，经销商处于行业前哨，低于华为与比亚迪，主要系华为在户用市集愈加强势，户用市集更依赖经销商，比亚迪主要在欧洲市集上风显耀，经销商布局较多。

品牌力优异，BNEF可融资性评级大家第二。字据BNEF探员统计，2023年储能集成商企业可融资性名次中，阳光电源名次大家第二，较2022年第三再次有所提高，在大家储能厂商中仅次于Fluence，高于比亚迪、特斯拉、宁德等厂商；在储能PCS可融资性评级中公司相似位列第二，公司大家品牌力优异。

需求繁盛重复期间上风+完善的渠说念布局股东公司储能出货持续高增，龙头地位深刻，永恒市占率有望进一步提高。公司是大家储能行业的领军者，字据Wood Mackenzie数据，公司在2023年的大家储能系统集成商榜单中名循序二，仅次于特斯拉。2024年以来大家大储需求持续高增，尤其好意思国市集大储需求强盛，特斯拉储能出货持续高增，24Q2出货达9.4GWh，环比翻倍以上增长，创下单季度储能出货的最高记载；阳光电源相似受益高增，24Q2出货约6GWh，环比翻2倍增长，全年有望出货25GWh+，同比翻倍增长。永恒看，电力电子出生的阳光电源对电网和会与复古智商愈加优异，有望获取更多优质款式，市占率有望进一步提高。

3.3.4.   深耕国外高盈利市集，期间+品牌助力高质地订单复古盈利持续坚挺，非好意思市集拓展新增长极

公司持续深耕国外高盈利市集，为国内出海龙头。国外市集比拟国内盈利更强，从毛利率角度看：西洋>新兴市集>国内，公司持续深耕国外高盈利市集，2023年阳光电源稳居国内企业国外市集储能系统及PCS出货龙头，出货遥遥最初。好意思国为公司储能业务基本盘，2023年储能出货中好意思洲占比约40%，好意思国市集门槛较高，公司是为数未几作念进好意思国市集的储能厂商，2023年公司越过Fluence，出货位列好意思国市集第二，好意思国市集基本盘稳健。

价钱非大储款式独一考量身分，期间重复品牌助力获取高质地订单，复古公司储能业务盈利坚挺。相较于户储而言，大型储能一般收受招标体式，国外市集较为公开透明，价钱并非款式独一考量身分，储能系统性能与安全性、品牌质地、家具价钱、过往款式的修复教化、精采的原土化售后做事等为款式招标笼统考量身分，尤其对西洋市集而言，价钱接受度高，愈加瞩目系统效率、安全性与优异的性能。与其他大储同行比拟，公司好处PCS出生，公司对电网和会智商深刻、家具质能优异，强盛的品牌力助力公司持续斩获高质地订单。2024年7月公司击败特斯拉、华为、Fluence以及擅长价钱战的比亚迪等敌手，斩获中东7.8gwh大储订单。同期西洋市集价钱相对较高，系统价钱在1.2元+/Wh；中东款式价钱约1元/Wh，毛利率可达25%，优质款式助力公司盈利处行业最初地位，2023年阳光电源储能毛利率达35%+， 2024H1储能毛利率亦达40%+，部分优质款式毛利率可超40%，盈利智商远高于同行。永恒看中东占比或略略拉低全体毛利率，但公司盈利智商依旧有望坚挺，预测保持稳中有降趋势。

出货区域各有千秋，阳光电源好意思国市集发扬优异。从出货区域角度看，特斯拉、Fluence均为好意思邦原土强势品牌，好意思国出货占比为各自公司大头，阳光电源是为数未几作念进好意思国市集国产大储厂商且位居前哨，2023年公司储能业务中好意思洲出货占比40%，好意思国市集品牌力优异，2023年在好意思国市集名循序二，较2022年又提高又名；华为主要以欧洲户储为主，目下冉冉加大工商储与大储发展；比亚迪欧洲市集布局深厚，品牌较为盛名，2023年在欧洲储能集成商中名循序三；上能电气主要以国内市集为主，冉冉加大好意思国市集开拓。

好意思国为安然基本盘，占比冉冉责难风险可控，持续中标大款式，加大非好意思市集开拓孝敬新增长极，储能利润有望保持高增长。阳光电源在好意思国市集持续保持出货增长的同期，亦在不竭拓展欧洲及中东市集，随非好意思市集订单持续提高，好意思国市集占比本年预测降至20-30%，好意思国市集风险对公司影响将冉冉责难，欧洲及中东等新兴大储市集将成为公司新增长极。2024年以来公司不竭中标储能款式，字据不十足统计2024年以来公司储能中标超15GWh，2024年全年咱们预测公司储能出货25GWh+，2025年出货端有望保持100%+增长，2026年有望保持50%+增速，同期磋议到毛利率稳中有降，出货端与报表证据存在两季度操纵的滞后，报表端25-26年储能利润有望持续保持高增长。

3.3.5.   欧洲库存消化+新兴市集起量，公司户储有望收复增长

随欧洲库存冉冉消化结束+新兴市集起量，户储需求有望收复增长。公司户储持续深耕德国等高端市集，自己库存情况精采，2023年出货约1GWh，随大家户储需求收复增长，公司户储有望持续稳健增长。预测2024年已毕户储出货1GWh+。

4.   电站开发稳健增长，新业务多元发展

4.1.   电站开发：持续稳健增长，盈利保持安然

大家累计开发修复光伏、风力发电站超40GW。连年来，阳光新能源算作公司旗下新能源款式开发投资平台，对峙“多发电 更友好”的开发理念，深耕家庭光伏、工交易光伏、储能电站、靠拢式光伏及风电站开发规模，创新探索多能互补、产业协同的绿色生态开发新模式。阳光新能源以“期间+市集”双轮驱动，构建起中国为根基、国外快速发展的多元业务协同产业布局，为止2023年年底，大家累计开发修复光伏、风力发电站超40GW。

2023年，公司新能源投资业求已毕营业收入247亿元，同比增长102%，为公司第二伟业务，主要收成于公司加速向分散式户用业务转型，家庭光伏开发年装机量增长200%，且跟着上游原材料降价，毛利率提高至16.36%，同比增多4.6pct。预测2024年跟着组件价钱回落至平常水平，大地款式经济性回升，各款式装机将进一步增多。

（1）大型光伏电站：国内，对接国度大型款式，建成安徽最大电网侧储能电站、山东莱 州240MW盐光互补款式、广教化阳115MW农光互补光伏款式等款式；国外，获取哈萨克斯坦200MW大型风电款式，中标容量在整个竞标公司中位列第一。

（2）工交易光伏电站：发布并全力落实“2188星河策画”，充分解析“期间+平台”双轮驱动上风，在期间底座上进一步孵 化出多发电的家具、智能化的软件等。为渠说念伙伴提供贯串全生命周期的全维平台做事。2023年，公司获取六安256MW零碳园 区款式并开工修复，与蒙牛、蔚来、老乡鸡、宝钢股份、东风日产、赛力斯、大生纺织、鹏辉电源等盛名品牌形成款式落地。

（3）家庭光伏电站：2023年全年新增装机同步增长超200%，持续加强品牌修复、家具创新、做事升级。阳光家庭光伏市集占有率稳步增长，稳居家庭光伏第一阵营。

4.2.   新业务：氢能出路普遍，充电桩等多元发展

阳光氢能23年市占率寰宇第二，24年产能将提高至3GW。算作国内最早布局氢能规模的新能源企业，阳光氢能领有PWM制氢电源、ALK和PEM电解槽、气液分离与纯化征战、明智氢能不停系统等一体化系统征战的研发制造和委用智商，并开发了离网、并网、微网多模式下制氢系统处分决策。23年阳光氢能国内款式中标及签约市占率寰宇第二，践诺修复二期自动化、智能化制造工场，2024年园区产能提高至3GW。

率先发布柔性制氢，对将来征象大范畴制氢发展有病笃真谛。阳光氢能在国内率先建议柔性制氢意见，发布了柔性制氢系统处分决策，且基于柔性组网、电力电子、能量不停等六大中枢期间，聚焦PWM制氢电源、电解水制氢征战、明智氢能不停系统三大中枢征战，构建了生动、高效、友好的可再生能源柔性制氢系统。该系统省略充分稳当新能源功率快速波动和间歇特质，已毕“荷随源动”，对电网愈加友好，在30%的功率下安然运行。阳光氢能柔性制氢系统已在国内多个大型示范款式中应用，其“一键启停”、“集群戒指”等额外性能，得到用户的高度评价。

阳光持续引颈充电期间变革，23年180kW集成桩运行批量委用。阳光乐充依托阳光电源20余年户外大功率电源家具联想和应用教化，打造电动汽车充电征战，陆续推出了直流桩、调换桩系列家具。行业创举“集成式直流桩”收受创新性集成式联想，已毕高看管、高可靠、免珍贵、龟龄命，引颈充电行业期间变革。家具依然推出便在上海城区说念路充电款式、深圳高速做事区等宽绰标杆款式中应用，得到运营商及车主一致好评。23年阳光30kW充电桩欧洲已毕批量委用，持续引颈充电期间变革。同期，阳光乐充180kW集成桩大家首发并批量委用。另外，阳光充电桩与阳光电源的光伏、储能已终生态对接，为充电站提供光储充一体化处分决策。

5.   盈利预测与投资建议

主要业务预测：磋议公司“品牌+研发+渠说念”的中枢上风、公司光伏逆变器以及储能系统在大家的最初地位，咱们预测2024-2026年公司营业总收入辩别为838.3/1017.8/1206.4亿元，收入增长主要由量增驱动，其中各主营业务收入：（1）光伏逆变器：2024-2026年出货辩别为160/200/250GW，毛利率辩别为35%/34.5%/34%。（2）风能变流器：2024-2026年出货辩别为38/43/50GW，毛利率辩别为45%/42%/40%。（3）电站集成系统(不含好处家具)：2024-2026年出货辩别为10/11/11MW，毛利率为14%/13%/12%。（4）储能家具：2024-2026年出货辩别为19/27/37MWh，毛利率辩别为31%/30%/28%。（5）电站运营：2024-2026年收入辩别为652/750/863百万元，毛利率辩别为55%/55%/55%。（6）其他业务：2024-2026年收入辩别为302/392/510百万元，毛利率辩别为25%/25%/25%。

估值与投资建议：咱们保管公司2024-2026年归母净利润为：110.2/140.1/168.8亿元，同比+17%/+27%/+20%，对应PE为13x/10x/8x。由于上能电气、禾望电气、固德威、德业股份、阳光电源均为光储龙头企业，与公司市花样位左近，因此咱们录取这4家公司算作可比公司。进一步磋议公司的业务结构和市花样位，咱们辩别赐与上能电气、禾望电气30%权重，固德威、德业股份20%权重。如下图所示，可比公司的2025年动态PE加权均值为13倍。磋议公司逆变器及储能高毛利，清来岁多地储能出货接续高增，基于公司在国外市集的品牌+渠说念上风，盈利智商保管高位，咱们赐与公司2025年18xPE，对应指标价122元，保管“买入”评级。

6.   风险辅导

1) 竞争加重。逆变器、储能行业竞争者较多，产能彭胀繁盛，若竞争进一步加重，将对公司的盈利智商产生影响。

2) 国际贸易及行业政策变动风险。大家光储受政策驱动较强，若列国补贴政策退坡，结尾需求可能受影响，从而影响公司事迹。

3）大家化拓展不足预期。公司除欧洲市集外其他市集仍处于拓展初期，受各地地缘政事、经济等影响，销量增长存在不笃定性，从而影响公司事迹。

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东吴证券投资评级圭表

投资评级基于分析师对诠释发布日后6至12个月内行业或公司酬报后劲相对基准发扬的预期（A 股市集基准为沪深 300 指数，香港市集基准为恒生指数，好意思国市集基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对条约转让标的）或三板作念市指数（针对作念市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：

公司投资评级：

买入：预期将来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；

增持：预期将来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；

中性：预期将来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；

减持：预期将来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；

卖出：预期将来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。

行业投资评级：

增持：预期将来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；

中性：预期将来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；

减持：预期将来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

咱们在此提醒您，不同证券盘考机构收受不同的评级术语及评级圭表。咱们收受的是相对评级体系，暗示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分磋议自己特定景况，如具体投资目标、财务景况以及特定需求等，并竣工和会和使用本诠释内容，不应视本诠释为作念出投资决策的唯孤单分。